核心观点

4 月25 日，中共中央政治局会议召开，分析研究当前经济形势和经济工作。

定调上，“存量抓落实，增量有储备”基本符合投资者预期，以内部确定性应对外部不确定型的思路明确。具体结合抓手看，我们认为，面对外部压力加大的宏观环境，在持续用力化解地方债务、地产等重点领域风险的前提下，通过金融支持，打通就业→居民收入→内需→企业盈利的内循环。其中，会议重点强调的服务消费是这一循环中的关键中间变量，产生需求的同时创造就业。大势上，会议对股市风险偏好的影响略偏积极。配置上，哑铃型基准结构不变，建议边际增配港股服务消费及自主可控链中的高性价比品种。

定调：着力“四稳”，以内部确定性应对外部不确定性本次会议前，外部环境变化较大、国内1Q 金融及经济数据尚可，落实存量的基础上释放一定增量信号是投资者的共识。从通稿看，“既定政策早出台早见效，根据形势变化及时推出增量储备政策”的基调符合预期。“外部冲击影响加大”已在政策制定的决策框架中。对策上，着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，聚焦内部高质量发展的指引清晰，稳就业置于首位，体现对外部冲击所产生的次生影响的重视。边际上，财政重落实，货币强调“脱虚入实”，信用周期企稳回升。对资本市场，稳定之外，持续性和活跃度是增量表述。我们认为，会议对股市风险偏好影响略偏积极。

关注点1：突出发展服务消费，提出金融支持

大力发展服务消费在突出位置提出，增加收入、减少限制等延续前述两会定调的表述外，最大边际变化在于金融支持落地。本次会议着力货币端，提出设立服务消费与养老再贷款。未来，财政端的补贴类支持可能相机跟进。

关注点2：重点支持两类企业，融资支持为主要抓手第一类重点支持的企业为出口型企业。具体做法上，第一，提供融资支持，缓解现金流压力。第二，促进内外贸一体化建设，本质上是通过内需增量对冲出口风险。第三，提高失业保险基金稳岗返还比例，意在稳定就业岗位。

第二类重点支持的企业为科创企业。主要的边际增量举措是创新推出债券市场的“科技板”。具体领域上，人工智能+、自主可控链仍是重点。

关注点3：地产、地方债务防风险需持续用力

地方债方面，本次会议再次强调，继续实施地方政府一揽子化债政策，加快解决地方政府拖欠企业账款问题。我们的理解是，To G 企业是典型的内需型企业，在外部扰动增多的背景下，改善这类企业的现金流，对稳就业至关重要。地产方面，相较于此前的“促进止跌回稳”，本次会议提出“持续巩固稳定态势”，一方面，肯定了目前的成果，去年Q4 以来，核心城市地产销售出现了企稳的信号。另一方面也明确了未来的目标。我们认为，持续巩固地产市场取得的成果是“稳预期”的关键。

风险提示：1）国内政策落地节奏和力度不及预期；2）外部扰动超预期。

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