公募基金的目标仍然是跑赢基准，决定公募基金超低配行业的因素还是取决于行业的实际基本面、产业的趋势、以及对公司估值的判断。长期来看，真正受影响的是为了追求短期排名和流量而净值剧烈波动的产品，活跃头寸的占比或下降。

市场对公募考核新规以及回归基准行业配置的理解或存在误区。公募基金的目标仍然是跑赢基准，决定公募基金超低配行业的因素还是取决于行业的实际基本面、产业的趋势、以及对公司估值的判断。长期来看最大的影响是活跃头寸的占比下降。

短期上涨非因调仓导致

5月7日，证监会印发《推动公募基金高质量发展行动方案》。其中最关键的变化包括：

业绩基准约束：对基金经理的考核，要求基金产品业绩指标权重不低于80%，对三年以上产品业绩低于业绩比较基准超过 10 个百分点的，要求其绩效薪酬应当明显下降；

风格漂移监管：对长期（超1年）偏离基准20%以上的基金将进行重点监控；

行业配置披露：季度报告必须详细说明行业配置与基准指数的差异及调整计划；

A股大金融板块应声而动，银行板块持续发力，刷新2015年7月中旬以来新高。

广发证券测算认为，假设完全回归基准，非银金融、银行、公用事业可能是需要买入最多的行业，基准占比-实际占比分别为7.9%、6.9%和3%。

但“欠配板块”的上涨，主要还是由于市场其他资金对公募基金未来投资行为的预期，而非公募基金的实际大量换仓行为。

从数据来看，偏股型基金5日平均收益和基准收益的R Square在过往区间波动，基准收益对偏股基金的收益解释力度没有出现明显变化，说明并没有大量的偏股型基金在近期朝着基准方向去换仓。

连续三年跑输指数也“很难”

就实际数据，公募想要连续跑输基准也“很难”。

根据公募基金财报，2007年以来从未出现过主动产品3年维度大面积跑输沪深300指数10个百分点以上的情况，即使是相对表现最差的2012~2014、2022~2024阶段，也有58.2%、55.2%的基金达到沪深300累计收益率-10ppts这个标准。

换言之，任意3年维度跑到全市场主动基金的前50%，就能不跑输沪深300指数10个百分点。

追求短期排名及活跃头寸或最受影响

中信证券认为，真正受影响的是为了追求短期排名和流量而净值剧烈波动的产品。

实际上，有相当一部分在3年中有1年排名居前的产品，在3年维度跑输了基准，例如在2022年至2024年期间，单一年度排名前10%、20%的产品中，分别有22%和33%的产品在2022~2024三年维度跑输了基准。因此考核新规本质上并未改变资产管理行业的底层逻辑，即坚持长期客户利益优先。

与此同时，由于基金产品的盈利表现直接关联基金公司高管的考核，部分基金公司仍可能对短期业绩显著跑输基准的基金经理实施更严格的内部考核和约束。

若产品单年跑输基准达一定幅度，基金经理可能面临硬性约束甚至是更换，从而失去后续弥补业绩的机会。这种约束会迫使基金经理强化年度回撤控制与基准偏离度管理，避免触发短期考核红线。在这种机制作用下，主动公募产品可能会呈现博弈性持仓持续减少、核心持仓稳定性提升的长期趋势，体现为整体活跃持仓占比下降、换手率趋于降低。

广发证券则表示，从稳定管理规模和管理费率的角度出发，公募基金的目标仍然是跑赢基准，因此，决定公募基金超低配行业的因素还是取决于行业的实际基本面、产业的趋势、以及对公司估值的判断。

另一方面，即使出现最极端情况，全部主动管理型公募基金完全按照基准配置，也很难对市场风格产生持续影响，尤其在很多板块上，公募基金的定价权已经明显降低，各类机构投资人的分布已经非常均衡。

海外如何回归基准

中信证券认为，回归基准是通过基准的行业配比向基金持仓配比演化而不是相反。

海外共同基金行业也经历过从整体性偏离基准的激进持仓策略向基准回归的过程。1987~1995年美国共同基金持续跑输标普500，在这个时期，整个行业都明显超配信息技术和金融板块。

1995年信息技术板块最高超配比例达到10.0%，而金融板块的最高超配出现在1992年，达到12.3%；到了2002年，这两个行业的超配比例分别降到0.2%和3.1%。

但仔细观察会发现，1995年美国共同基金配置信息技术的比例是19.4%，标普500指数的基准是9.4%；到了2000年，共同基金对信息技术的配置比例达到33.3%，而标普500指数里信息技术占到29.2%。

到了2002年，随着互联网泡沫破裂，共同基金对该板块的配置比例回到14.8%，而标普500指数中该板块则回落到14.6%，二者基本趋同。1995年到2002年，信息技术板块在标普500的行业配比中提升了5.2个百分点，是基准朝着共同基金行业配比靠近而不是相反。金融板块也有类似的情况。