华尔街见闻

大摩认为，对关税政策、美联储独立性的担忧加剧外国投资者抛售美国资产，但考虑到美债市场当前高达约27万亿美元的规模，其深度和流动性远超其他潜在的“避险”市场，缺乏同等规模和流动性的替代品，使得外国投资者仍难以大规模撤出美债市场。

外资或抛售美债，但避风港何处寻？

根据摩根士丹利全球量化研究主管 Vishwanath Tirupattur 的分析，过去二十年，美国市场表现卓越，得益于其持续优于其他发达市场的经济增长和相对稳定的政策环境。美元作为全球储备货币的地位稳固，尤其是在风险市场承压时，美债等高质量固收产品被视为首选避险资产。

然而，近期情况似乎正在发生变化。由于美国政府的关税政策及其反复不定，加上对美联储独立性可能受到侵蚀的持续质疑，加剧了外国投资者的担忧。

同时，美国与其它发达经济体的增长差距正在缩小。大摩预测，受关税和移民政策影响，美国2025年和2026年的增长率将分别降至0.6%和0.5%。

相比之下，该行的欧洲经济学家预计欧元区2025年经济增速将放缓至0.6%，但得益于财政刺激，2026年将加速至1.1%。这意味着若预测成真，美国相对欧元区的正增长优势将在2025年消失，并在2026年转为负值。

大摩还指出，美国股市与美元之间的相关性出现显著变化，呈现出更类似于新兴市场的模式（股市下跌伴随美元走弱），挑战了市场关于跨资产关系的长期假设。

这些不确定性可能导致外国投资者在配置新资本时，减少对美国资产的配置，转向非美资产，并可能提高其对美国资产敞口的货币对冲比率。这两者都可能持续对美元构成压力。

大摩强调，关键问题在于：哪里可以找到可行的替代品？

当前，美债市场规模高达约27万亿美元，其深度和流动性远超其他潜在的“避险”市场，如德国国债或日本政府债券。

大摩认为，尽管市场担忧正在推升欧元和日元的相对吸引力，但由于缺乏同等规模和流动性的替代品，使得外国投资者仍难以大规模撤出美债市场。