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中金发布研报称，由于中国海外发展（00688）毛利率仍存一定压力，该行下调2025/2026年净利润12%和11%至150和160亿元，同比-4%/+6%。当前股价对应0.4/0.3倍2025/2026年市净率。维持跑赢行业评级和15.65港元目标价不变，对应0.4/0.4倍2025/2026年市净率。该行称，公司2024年业绩低于预期，公司宣派全年股息每股0.6港币，派息率同比提升5ppt至38%，对应股息收益率4.5%。

中金主要观点如下：

2024业绩低于该行预期

中国海外发展公布2024业绩：收入同比下降8.6%至1852亿元，报表毛利率同比下降2.6ppt至17.7%，归母核心净利润（剔除税后公允价值变动损益和汇兑损益）同比下降34%至157亿元，低于该行此前预期，主要因少数股东损益占比提升超出预期。

拿地斩获丰厚，销售逆势跑赢同行

投资端，公司2024年总口径拿地金额806亿元（不含中海宏洋），拿地强度达30%，新增投资规模继续位列行业第一。拿地结构来看，2024年公司一线城市投资权益额占比超七成，一线及强二线城市合计占比超九成。销售端，2024年公司总口径销售金额同比增长0.3%至3107亿元，top10房企中唯一录得正增长，权益口径销售额进位至行业第一，且在北上深三城均实现市占率第一。往今年全年看，该行预计公司投拓端将继续保持稳中有进，聚焦一线和部分强二线城市，强化项目现金流与利润的确定性。

严明财务纪律和厚实安全屏障筑牢发展底盘

公司2024年末有息负债同比下降6%至2416亿元（连续两年下降），其中短期债务占比下降8ppt至11.8%，结构持续优化。期末扣预负债率和净负债率分别为48.2%和29.2%，基本处于业内最低水平，现金短贷比提升至3.5倍。公司年内获标普全球上调信用评级至A-，成为唯一双A国际信用评级的内房企业，2024年末公司平均融资成本继续下降45BP至3.55%的行业最低区间。

2025年销售目标展望稳健，货源充足，结构优异

公司2024年计划总供货5213亿元（不含宏洋，含宏洋为6034亿元），其中年初带入货源约3000亿元，总供货中58%和26%位于一线和强二线城市，可售货值整体确定性强。同时，一季度公司投拓积极，中指口径新增货值超560亿元，该行认为也有望推动全年销售保持平稳和稳健。

2025年公司商业运营板块有望延续稳健增长

公司2024年商业运营收入同比增长12%至71.3亿元（其中写字楼/商场收入分别+4.2%/+34.6%），2020-2024年CAGR达12.8%。根据公司指引，公司预计2025年有8个购物中心项目入市，写字楼业务已完成新签约和续租18万方，全年收入有望延续双位数增长。中期维度上，公司将继续加大商业板块投入，力争在“十五五”期间实现利润贡献更上一层楼。

风险提示：行业景气度恢复慢于预期；结算规模和利润率低于预期。

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