中信证券｜联合研究：稳市场政策协同发力，关注市场修复机会

专题：三季报验证窗口步入尾声 市场或进入超跌修复主线

　　来源：中信证券研究

　　文|田良  杨帆  包承超  陆昊

　　裘翔  于翔  任柳蓉

　　2026年11月2日，多部门召开会议推动互换便利使用及优化回购增持再贷款政策，央行宣布将于11月3日开展第三次互换便利操作。政策支持下，股票回购增持贷款签约金额约4400亿元，累计发放量超2800亿元，后续股票回购增持再贷款政策由阶段性安排转为长期制度性安排，再贷款利率由1.25%降至1%，两项工具协同发力，有望改善资金供求、提振市场信心，建议关注市场修复机会及证券板块。 

　　▍近期市场下跌、投资者信心有所转弱背景下，政策端多部门联合及时释放稳市场信号。

　　根据财联社报道，11月2日中国人民银行、证监会与多家证券公司、基金公司召开座谈会，推动互换便利工具使用；中国人民银行、国家金融监督管理总局和证监会召集银行召开会议，研究优化股票回购增持再贷款政策；一家国有超大型银行计划向中国诚通、中国国新新增股票回购增持贷款额度，单家新增额度或达1000亿元，合计潜在新增约2000亿元。

　　▍11月2日，央行宣布将于11月3日开展第三次互换便利操作，目前已有31家证券、基金公司申报需求，申请额度超过1000亿元。

　　此次政策推进体现了监管部门在市场走弱时稳定预期、维护资本市场平稳运行的态度，短期有助于缓解悲观情绪、修复风险偏好，中期则有望通过机构配置与回购增持改善资金供求、增强市场承接能力。两项工具协同发力，一方面通过互换便利增强证券、基金等机构的融资与股票配置能力，另一方面通过回购增持再贷款支持上市公司及主要股东增加回购、增持，为市场引入增量资金。其中，中国诚通、中国国新等国有资本运营平台若获得新增贷款额度并落实增持，有望发挥示范和引导作用，带动更多中长期资金参与市场。

　　▍政策回顾：

　　2024年9月24日，人民银行行长潘功胜在国新办发布会上宣布创设证券、基金、保险公司互换便利（SFISF）与股票回购增持再贷款两项资本市场货币政策工具，10月18日两项工具正式落地。2026年11月2日，中国人民银行、金融监管总局、证监会分别召集证券基金机构与商业银行召开会议，研究推动工具使用及优化再贷款政策。

　　▍互换便利：仍有近4000亿潜在落地规模，信号功能大于资金投放。

　　互换便利首期规模5000亿元，实际投放采用分批招标方式推进，2024年10月21日首次操作500亿元、中标费率20bp，2025年1月2日第二次操作550亿元、中标费率降至10bp。据中证协披露，截至2025年末累计操作金额1050亿元，占首期额度约两成，使用率偏低。参与机构自首批20家（17家券商、3家头部公募）扩容至40家备选机构池，新增方正证券、国联证券、东吴证券、红塔证券等券商及5家头部保险机构。

　　▍从参与机构收益看

　　按获批时点计，首批机构（2024年10月18日落地）持有至2024年11月，上证指数累计约+1.9%、沪深300约+0.6%；持有一年至2025年10月，上证指数累计约+17.7%、沪深300约+15.0%；持有至2026年10月30日，上证指数约+10.3%、沪深300约+1.5%。第二批机构（2025年1月2日进场）持有至2025年2月，上证指数约-1.0%、沪深300约-0.7%，建仓于阶段性回调中；持有一年至2026年初，上证指数约+23.3%、沪深300约+23.5%，为全周期回报最优区间；持有至2026年10月30日，上证指数约+10.3%、沪深300约+4.3%。核心结论在于，参与机构的一年期回报显著，至今仍保持较好回报。

　　▍股票回购增持再贷款：落地成效显著，实际投放超2800亿元。

　　股票回购增持再贷款首期额度3000亿元，再贷款利率1.75%、银行贷款利率原则上不超过2.25%，由21家全国性金融机构负责投放。2025年5月政策优化后，与互换便利合并形成8000亿元总盘子，再贷款利率下调至1.5%，自有资金比例自30%降至10%，贷款期限自1年延长至3年。本次座谈会将股票回购增持再贷款政策由阶段性安排转为长期制度性安排，再贷款利率从1.25%降至1%。这意味着2024年10月临时创设的稳市工具正式进入央行常规工具箱。从工具运行情况看，两个政策性工具落地两年签约4400亿元、累计发放超2800亿元，随着工具设计的完善和再贷款利率的进一步降低，有望助力支持资本市场稳定发展，阻断市场走弱与股权质押风险的负向循环，促进上市公司健康发展。

　　▍参与主体方面

　　截至2025年10月已有754家上市公司或主要股东获得贷款；国有资本运营平台构成另一重要投放方向，中国国新、中国诚通已动用超过500亿元再贷款增持央企，合计增持规模超600亿元。根据财新报道，近期亦有国有大型银行就向上述两家主体新增2000亿元额度进行接洽。

　　▍再贷款参与公司的收益测算与首批互换便利同日落地（2024年10月18日），收益曲线基本一致。需要强调的是，再贷款参与主体系分批、滚动进场，2025年5月优化后进场的公司，持有一年至2026年5月上证指数累计约+25.1%、沪深300约+27.9%，回报水平为各批中最高。若持有至2026年10月上证指数约+7.7%、沪深300约+4.0%。

　　▍互换便利本质上是一项“额度充裕、使用克制”的预期管理工具。

　　1050亿元的实际操作更多承担信号与托底职能；股票回购增持再贷款是本轮政策的资金投放主力，2800亿元以上的实际发放规模切实进入上市公司回购与央企增持。参与两项工具的机构一年期回报整体可观，2024年9月24日宣布当日系本轮行情底部转折点。随后九个交易日冲高至10月8日收盘3489点、累计上涨约27%。第二批互换便利（2025年1月2日）与2025年5月额度合并时点，市场并未处于恐慌区间，工具更多承担托底与提供弹药的功能。1月进场主体面临的是年初缩量回调，上证指数单月约-1%；5月合并后市场转入慢牛，至2026年5月上证指数触及4180点、沪深300触及4900点。

　　▍本次会议释放积极政策信号，有望进一步提振市场信心，推动A股市场企稳修复。

　　随着近期的调整，当前市场估值盈利性价比已经显现，后续结构性转机正在增多。估值方面，大部分板块估值收缩的主要进程已于今年完成，全球对比视角下，美日非AI龙头估值处在历史高位，A股非AI则处在中位以下。盈利方面，上市公司盈利将保持增长，增量结构将由少数高景气行业集中贡献，逐步转向科技延续增长、出海修复与内需减亏共同支撑。资金方面，A股分红、回购规模持续提升，从股东回报的视角来看，A股相较过往已有长足进步。结构上，AI产业趋势仍在上行，投资强度或边际放缓，对其他经济部门的挤出效应有望减弱；与此同时，非AI板块经历了较为充分的估值调整，明年预期海外利率回落、人民币升值压力缓和以及内需政策发力等积极因素将逐步显现，推动非AI板块迎来广泛的结构性修复机会。整体来看，随着市场预期逐步修复、资金生态持续改善，A股行情均衡化趋势和市场宽度拓展值得期待。

　　▍稳市场政策协同发力，有望推动券商板块估值与盈利修复，建议关注资本实力雄厚、机构业务领先的头部券商。

　　互换便利进一步推进，有助于参与券商盘活存量资产、拓宽融资渠道，增强权益配置能力；回购增持再贷款持续落地，则有望改善市场资金供求、稳定投资者预期。随着市场信心修复，成交活跃度与客户风险偏好有望回升，带动券商经纪、两融及财富管理业务改善，权益市场企稳亦有利于投资交易业务表现。资本实力雄厚、资产定价与风险管理能力突出的头部券商，有望更好把握政策工具使用及机构客户服务需求增长的机会。

　　▍风险因素：

　　政策推进及工具实际使用不及预期；市场信心修复不及预期，权益市场波动加剧；上市公司盈利改善不及预期；券商经纪、两融及投资交易业务表现不及预期等。