在多年来首次出现的投资避险风潮中，美国国债作为全球资金的目的地正面临着激烈的竞争。

基准10年期美债收益率今年以来已下跌约40个基点，美国总统唐纳德·特朗普的一系列关税措施周一短暂推动美债收益率跌破4%，经济学家称关税措施增加了经济衰退的风险。

相比之下，欧洲和日本相应的利率债则都走升。在德国，10年期国债收益率报2.61%，反映了随着政府增加国防开支债券发行量大增的前景。与此同时，10年期日本国债收益率继多年来一直徘徊在零水平后，如今一路升至1.25%左右，因为投资者为日本收紧货币政策做准备。

虽然两者仍远低于美债收益率，但对于在购买美国证券时对冲美元敞口的欧洲和日本投资者来说，它们看起来比美债更具吸引力。这可能会促使投资者将配置转移到政策前景似乎更为稳定的本土市场。

“政府的各种政策可能会削弱海外对美国国债的需求，这种观点在强化，”德意志银行美国利率研究主管Matthew Raskin表示。

所有这些加起来构成了美国例外论不再是主导主题的世界，而且有可能具有重大的长期影响：德意志银行警告美元“信心危机”， 而瑞银集团预计这对欧元作为全球储备货币的地位是一剂强心剂。

可以肯定的是，在这种转变发生之前，保持适当的怀疑是值得的。德国国债在2023年年中看起来也同样有吸引力，不过后来美债遭抛售推动10年期收益率升至5%，侵蚀了欧洲债券的利率优势。如果关税重新点燃通胀，那么可能会再度推高美债收益率。

虽然这样的资金流向变化甚至还在讨论之中，但就是讨论这件事本身表明，在资本竞争升温之际，投资者在为欧洲在全球市场中扮演更多角色做准备。这可能会导致美债市场变得更加脆弱，近几年来由于担心债券供应激增，这个市场受到“买家罢工”的影响。

一个初步考验将出现在周二，美国政府准备标售580亿美元3年期债券，本周晚些时候将发行10年期和30年期国债。

就目前而言，最近的价格走势给投资者带来了一个悖论：投资者纷纷涌向美国国债，作为贸易战动荡中的避风港，推高了价格并为现有持有人带来了收益。然而，由于收益率走势与价格走势相反，这些债券对新买家的吸引力下降了。

传统上，美国预算赤字的部分资金来源是来自世界各地寻求购买美国国债的资本。据巴克莱对资金流动数据的分析，总而言之，外资持有的美国国债规模约占市场的三分之一，外国部门是去年美国债券需求的最大来源。他们表示，这反映出9，100亿美元的净买入，其中大约一半是美国国债。

至关重要的是，美国政府数据显示，外国投资者所持的美国国债绝大多数是期限较长的债券。这意味着随着海外需求的减退，美国收益率曲线可能会变陡。Vanguard国际利率主管Ales Koutny表示，这意味着长期利率相对于短期利率上升。

投资者如何应对全球收益率变化的早期迹象可能几天之内就会出现。日本的新财年刚刚开始，企业通常会在这个时候评估自己的资产配置策略。日本是全球债券市场的关键参与者，因为日本央行长达数十年的超低利率政策促使投资者到更广阔的世界寻求回报。

“由于欧洲收益率更具吸引力，日本投资者的资金可能会转向，”Fivestar Asset Management Co．的高级投资组合经理Hideo Shimomura表示。“我认为这是日本投资者总体上会采取的方向。”

德国在3月初拉开了这一转变的序幕，宣布计划释放数千亿欧元资金用于国防和基础设施。德国国债收益率飙升，因投资者消化了大量债券发行以支付支出的预期。

欧盟拥有庞大的超额储蓄，意味着它是美国公共债券的最大外国持有人，在美国企业融资领域发挥着巨大的作用。如果欧洲国家切实增加投资，那么这些储蓄可能会留在国内。

与此同时，特朗普领导下的美国政策看起来不太稳定，可能削弱美国国债的吸引力。除了贸易战，特朗普还颠覆了国内政治，对联邦政府大幅缩编，意欲将巴拿马运河、格陵兰岛、甚至加拿大收归囊中，这让他与美国的长期盟友渐行渐远。

“国际市场真的摸不着头脑，正在信奉的原则是什么？以及这对未来预期回报的确定性有何影响？”法国巴黎银行高级多策略分析师Mark Howard表示。

无论如何，投资者和策略师中越来越多的人正在为欧洲利率债崛起做准备。Howard预计“将逐步恢复到更具民族主义的投资过程”，并认为“欧洲和日本收益率上升将满足这些民族主义冲动。”

“如果长期来看我们正在进入一个进一步去全球化的阶段，这可能会成为影响较长期美国国债供需平衡的一个因素，”Capital Group Inc．的投资组合经理Chitrang Purani表示。

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