美国国债市场经历了一轮显著的收益率下行，形成了特朗普政府所期望的“债市反弹”。然而，驱动此轮反弹的并非其政策蓝图中设想的财政改善或通胀降温，而是其激进关税政策引发的对经济增长前景的深度忧虑。

近期，美国国债市场经历了一轮显著的收益率下行，形成了特朗普政府所期望的“债市反弹”。

然而，驱动此轮反弹的并非其政策蓝图中设想的财政改善或通胀降温，而是其激进关税政策引发的对经济增长前景的深度忧虑。

在全球市场避险情绪升温的背景下，美国国债正扮演着投资者眼中“唯一避风港”的角色，市场的焦点也暂时从通胀（“胀”）风险转向了迫在眉睫的经济停滞（“滞”）风险。

关税阴影下的“非典型”反弹

特朗普政府，特别是财长贝森特，曾明确表达降低美债收益率的政策意图，旨在借此降低政府、企业乃至消费者的整体借贷成本。

其预设路径依赖于削减财政赤字以减少债券供给，以及通过提升国内能源产量来抑制通胀，进而引导收益率自然回落。

但现实轨迹与此截然不同。

数据显示，基准10年期美国国债收益率在过去数日内急剧下滑，周五收于3.992%。这一水平不仅显著低于今年1月关税阴云初现时的约4.8%，也大幅低于特朗普宣布最新关税前周三的约4.2%。

推动国债价格飙升、收益率下行的直接原因，是市场对特朗普关税政策可能严重损害美国经济的普遍担忧。这项对全球贸易秩序构成空前挑战的政策，已将美国股市推向熊市边缘，并对原油等大宗商品价格造成沉重打击。

在此情境下，投资者遵循避险本能，纷纷涌入被视为安全资产的美国国债。

市场眼前只有“滞”，还顾不上“胀”

值得注意的是，本轮债市反弹发生在一个特殊背景之下：投资者同时也在担心特朗普的关税政策可能推高通胀并扩大财政赤字——这两者理论上均不利于债券价格。

市场普遍预期关税将在短期内推高物价，且若消费者因价格上涨而减少购买，将进一步抑制经济增长。同时，市场亦有猜测认为，关税导致的经济放缓可能迫使国会共和党人寻求更大规模的减税措施，从而增加政府未来的借贷需求。

然而，目前这些对通胀和赤字的长期担忧，已被市场对短期经济失速的恐惧所压倒。

投资者的注意力几乎完全集中在经济停滞的直接威胁，以及由此可能引发的美联储降息预期上。正如摩根大通资产管理的固定收益投资组合经理 Priya Misra 所分析：

“我认为美联储不会提前（降息），但一旦行动就会很激进……他们越晚行动，（未来）需要做的就越多。”

对美联储而言，关税制造了一个棘手的政策困境：既要面对高于2%目标的通胀压力，又要应对经济增长的下行风险。但至少在当前的市场恐慌情绪主导下，对“滞”的担忧暂时盖过了对“胀”的顾虑。

低利率双刃剑：潜在利好与挥之不去的疑虑

无论驱动因素为何，债券收益率的下降确实可能带来一些正面效应。

它直接拉低了从企业债到住房抵押贷款等一系列信贷产品的利率基准，对计划购房或寻求再融资的消费者构成利好。白宫贸易顾问 Peter Navarro 也试图抓住这一点作为市场混乱中的“亮点”，他表示收益率下降将带动抵押贷款利率走低，“为我们的房地产行业带来不错的反弹”。

尽管如此，并非所有市场参与者都对这场由政策恐慌驱动的债市反弹全然乐观。Lord Abbett 的固定收益投资组合经理 Leah Traub 就提醒，当前的经济威胁“完全是政策制造的”，因此也可能“通过政策得到缓解”，一旦政策风向转变或市场情绪企稳，债券收益率的跌势可能迅速逆转。

有分析师将当前情景与2022年英国时任首相特拉斯在高通胀时期强推大规模减税引发的市场剧震相提并论。但两者存在一个关键区别：当时英国国债遭遇恐慌性抛售，导致借贷成本飙升；而当前美国国债则是在避险需求的推动下被积极买入。

即便如此，Traub 依然对美联储能否在通胀高企时完全无视通胀、仅聚焦刺激增长表示怀疑。“美联储无法对此（增长放缓）做出过于强力的反应，我认为他们也不应该这样做，”她强调，“因为通胀影响在目前尚不确定，尤其是对通胀预期的影响——美联储最不想做的就是失去在这方面的信誉。”